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¿Tiene Salesforce una buena valoración a futuro?

El mercado del software de CRM está en auge, y todavía más el modelo de negocio basado en ofrecer este servicio en la nube, pudiendo acceder desde cualquier localización al servicio.

Desde el 2014 el crecimiento anual del sector viene siendo del 23% anual. ¿Seguirá siendo este crecimiento viable en el futuro, cómo afecta este crecimiento al mayor player de la industria? Para comprobarlo hemos decidido hacer una valoración en detalle de la empresa Salesforce.

Análisis Financiero

Desde nuestra especialización en valoración de empresas, hemos resumido los aspectos financieros más importantes de Salesforce para poder analizar en los últimos años la proyección que han tenido y como ha ido evolucionando la empresa líder en Cloud CRM a nivel mundial.

Lo que más llama la atención es la poca eficiencia que tiene la empresa para poder generar caja. El ratio de EBITDA/Ventas es muy reducido, esto es debido al gran coste (casi un 40% de los ingresos) que la empresa invierte en marketing y promoción de ventas y al desarrollo de I+D que se lleva otro 15% de los ingresos totales.

Es por ello que, aunque el EBITDA parezca relativamente pequeño, se debe en gran parte al esfuerzo de la empresa para mantener un ritmo alto de crecimiento y seguir ofreciendo servicios innovadores a los clientes.

Con solo hacer una simple mirada se puede observar el gran crecimiento en activo fijo del año 2017, el cual se debe al gran número de compra de empresas y el importe de estas que realizó tanto para incrementar la funcionalidad de la compañía, aumentar las líneas de negocio y para adquirir talento externo que fomente la innovación dentro de la propia empresa.

Para llevar a cabo esas operaciones, tuvo que endeudarse, llevar a cabo una ampliación de capital y reducir la tesorería disponible que disponía la empresa. Desde entonces, esta situación en 2017 se empezó a revertir, reduciendo la deuda financiera neta de la compañía y centrándose en mantener una política de adquisiciones de empresas de pequeño y medio tamaño. Esta política ha vuelto a cambiar en 2018 con las adquisiciones de MuleSoft y Datorama, empresas centradas en la conectividad y la inteligencia artificial.

El total de ventas ha conseguido crecer de manera muy similar a los incrementos en el activo fijo en el que lo soportan, si bien en 2017, este crecimiento no fue acorde.

En términos de facturación, podemos ver como los ingresos de suscripción y soporte siguen siendo los principales de la compañía, con un crecimiento acorde en el volumen de servicios profesionales. Es importante mencionar como las expectativas marcadas por el CEO de la compañía son muy elevadas, queriendo doblar su facturación actual para el 2022, intentando mejorar la eficiencia en la generación de caja en un 20%.

De manera positiva se puede ver que ha habido una reducción del fondo de maniobra operativo, lo cual ha permitido a Salesforce disponer de una mayor cantidad de tesorería disponible con la que ha ido repagando parte de la deuda, siendo posible que estos excesos de tesorería vuelvan a ser usados para nuevas adquisiciones en un futuro cercano.

Fijándonos en el ROE podemos ver que es muy reducido, debido al tamaño de los fondos propios de la compañía y al bajo margen bruto. Aun así, reseñar que desde 2016 ha conseguido ponerse en beneficios, siendo la cifra de 2017 tan abultada debido a deducciones fiscales obtenidas en años anteriores y aplicadas en ese ejercicio.

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Cotización

Respecto a la cotización de Salesforce ha ido creciendo de manera muy uniforme, de manera muy similar al crecimiento en ingresos y al número de suscriptores, fuente de ingresos principal. El crecimiento de la cotización es también debido a la fidelidad de los clientes de Salesforce, los cuales tienden a mantener largos vínculos con la compañía, significando que un aumento en los suscriptores, casi garantiza un crecimiento prolongado en el futuro, es decir, los ingresos son muy recurrentes.

Este vínculo a largo plazo es consecuencia de una posición dominante en el sector. Debido a la necesidad de disponer un tamaño elevado para poder competir de manera realista, varios de los competidores no están capacitados a ofrecer un precio competitivo que incluya todos los servicios que Salesforce ofrece, o no tienen el margen suficiente para seguir invirtiendo en I+D. Ello hace que Salesforce sea un competidor que a nivel global dispone de pocos competidores reales, empujando de este modo la cotización de la empresa y su valoración.

Actualmente los EPS de la empresa se sitúan en $0,18 por acción, una cifra muy pequeña teniendo en cuenta el precio al que cotiza la empresa, este podría ser el mayor reto de la compañía a medio plazo, el no ser capaz de mejorar la eficiencia de la compañía por mucho que siga creciendo en tamaño y facturación, lo cual significaría que al no cubrir con el coste de capital de la compañía el precio de las acciones tendería a reducirse.

Conclusión

El crecimiento de Salesforce en los próximos años parece innegable dentro del sector del cloud CRM. Con las nuevas adquisiciones la empresa intenta crecer y adentrarse en otros sectores de alto crecimiento y dar nuevas aplicaciones a la gestión de todos los datos que obtiene con su actividad principal.

Además, debido a la recurrencia de los ingresos del negocio se puede presuponer que la estabilidad de la empresa va a ser una gran baza para mantener sus ingresos actuales y posiblemente su cotización en el corto plazo. Un mayor crecimiento podría suponer en el futuro una mayor eficiencia y la posibilidad de que los ingresos crezcan más que los costes en marketing, debido a un mayor conocimiento de la marca a nivel global. Por lo tanto, la compañía podría conseguir una mayor rentabilidad y rentabilizando de esta manera el gran crecimiento que lleva la empresa en los últimos 5 años.

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La valoración financiera más exhaustiva de Apple

Sillicon Valley parece empezar a temblar. Las cotizaciones de Apple han sufrido turbulencias desde que avisó que dejaría de compartir información del número de iPhones, buque insignia de la compañía, vendidos tras decepcionar a los mercados en 2018.

¿Son estas noticias alarmantes, o Apple está bien situado para seguir creciendo en el futuro y todo se debe a un problema coyuntural? En el siguiente post analizaremos las variables clave para conocer la valoración de la compañía y entender cómo se posiciona de cara al futuro.

Análisis financiero de Apple

En las siguientes tablas hemos resumido los datos más relevantes de Apple en cuanto a valoración de empresas se refiere. Podemos apreciar como las ventas han crecido de manera significativa en el año 2018, que la eficiencia de la empresa, medida con el ratio de EBITDA / Ventas se ha mantenido constante y que el ROE (calculado basado en valor en libros, no en mercados) ha crecido considerablemente.

Este crecimiento en el ROE se debe a que no solo ha crecido el beneficio neto, sino que además ha habido un plan bastante elevado de recompra de acciones para su posterior amortización, gracias al cual, los “earnings per share” (EPS) han crecido un 29,32% llegando a alcanzar los $11,91 por acción en 2018.

Valoración financiera de Apple

El activo fijo durante el periodo 2018 se ha visto reducido, debido en gran parte a un crecimiento de las depreciaciones del año, sin embargo, es algo coyuntural, ya que la empresa tiene pensado invertir en nuevos sectores y crecer en tamaño, teniendo como plan estratégico la diversificación de unidades de negocio, siendo muy posible la entrada en el sector del “Streaming” vía adquisición.

Respecto al activo corriente, se puede apreciar una tendencia clara dirigida a la reducción del nivel de existencias, debido a las menores expectativas de venta.

Lo más importante a recalcar del activo, sin embargo, es la gran cantidad de tesorería disponible de la que disfruta Apple, la cual, a falta de un gran plan de recompra de acciones como en el 2018, se espera que sea utilizada para conseguir un gran crecimiento inorgánico que mejoren su posición en líneas de crecimiento como el cloud computing, streaming o servicios de consultoría o implementación.

Por último, he de mencionar que el fondo de maniobra operativo se mantiene bastante constante, lo cual es un buen signo teniendo en cuenta la coyuntura de crecimiento en el importe de las ventas y la ralentización de ventas en sus líneas de negocio principales.

Con todo esto podemos apreciar que Apple está comportándose bastante bien en términos económicos, si bien no ha sido capaz en 2018 de cumplir con las expectativas, teniendo en cuenta el conjunto de la empresa y los planes de expansión a sectores de gran crecimiento, las perspectivas a largo plazo de la compañía siguen siendo prometedoras, siendo además más estable al no depender tan fuertemente de la venta de terminales tecnológicos.

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Venta y facturación de iPhones

Los iPhones hasta ahora han sido por facturación el producto estrella de la compañía, gracias a la cual conseguía expandirse y la que más beneficios generaba, sin embargo, desde 2015, esta situación de prosperidad se ha visto amenazada por una serie de factores y en 2018 no se ha cumplido el objetivo de aumentar las ventas de los iPhones en un 7,5%, motivo por el cual ha sido castigada en los mercados bursátiles.

Las ventas de los iPhone parecen estancadas, y en determinadas geografías como en China, se está reduciendo, siendo muestra de ello la reducción en 2,5 millones de unidades vendidas en el año 2018 en el país asiático.

Además, la decisión de Apple de no volver a proporcionar datos sobre el número de iPhones vendidos a partir de 2019 ha causado un cierto revuelo, sopesando posibles caídas durante este periodo.

En el siguiente gráfico hemos analizado la trayectoria de venta de iPhones a nivel mundial, como puede apreciarse Apple no ha conseguido recuperar los niveles de ventas del 2015, en 2018 ha habido un claro estancamiento, y como hemos mencionado anteriormente en 2019 parece que puede haber.

Lo único positivo que puede sacarse de la misma es que la facturación neta obtenida por la venta de los iPhones ha mantenido un crecimiento, debido en su gran mayoría por la subida de precios en los nuevos modelos.

Es este el motivo por el cual el modelo de negocio de Apple está siendo adaptado y centrándose en otros productos del porfolio que anteriormente representaban una cantidad menor de ingresos, además de empezar a fijarse más en servicios complementarios para potenciar los ingresos de la empresa.

Cotización de Apple

En verano de 2018 Apple consiguió ser la primera empresa en obtener una capitalización bursátil de 1 Trillón de dólares ($1tn), gracias a los resultados obtenidos en los primeros trimestres del año y las buenas expectativas de la empresa, incluso superiores a las que se especulaba a principios de año, llegando a alcanzar los 223 dólares por acción.

Sin embargo, el último trimestre fue bastante catastrófico, estando muy por debajo de las expectativas de mercado, rompiendo este récord y dilapidando su valor en bolsa debido al mal comportamiento de los mercados asiáticos y de los países en vías de desarrollo, fundamentalmente por crisis económicas y tensiones políticas que lastraron las ventas de la compañía.

Para poder ver la tendencia de las cotizaciones de Apple, hemos decidido utilizar los datos de cotización del 31 de enero, siendo estos los datos obtenidos después de la sacar los resultados económicos del primer trimestre del año.

Si nos fijamos bien en ella podemos ver como hay una correlación muy elevada entre las variaciones en el precio de la cotización y el número de iPhones que se esperaban vender durante ese mismo año (y que desde 2014 hasta 2017 se consiguió cumplir e incluso batir).

Tal y como se puede apreciar, en 2018 las expectativas de venta de los iPhone fueron muy elevadas, motivo por el cual el valor de la acción se disparó a principios de año. Sin embargo, tal y como a final de año se demostró al sacar el reporte financiero consolidado, estas estimaciones habían sido demasiado optimistas, haciendo que en noviembre de 2018 la cotización bajara desde los $219 hasta los 180$, cifra que en los meses siguientes mantuvo una tendencia levemente bajista.

Por último, hay que mencionar que, con vistas a seguir creciendo en 2019, Apple ha empezado a impulsar los ingresos en otros útiles tecnológicos como los Apple Watch, iPad o Macs, y servicios en la nube, buscando diversificar mejor las fuentes de ingresos y disminuir la dependencia de los iPhone.

Tras los resultados del primer trimestre fiscal, publicados el día 31/01/2019, parece que esos esfuerzos empiezan a dar sus frutos, habiendo conseguido ya que la acción ha subido más de un 10%, consiguiendo situarse a niveles de principios de 2018, gracias a un crecimiento en servicios como “Apple Play”, donde se ha duplicado la facturación o iCloud, donde los ingresos han crecido en más de un 40%.

Conclusiones

Apple parece que va a empezar a ser más opaco a la hora de dar datos financieros en un futuro para evitar los problemas que ha dispuesto en 2018 por no haber cumplido las expectativas del mercado.

Además, el crecimiento de la compañía parece claro que va a venir de otras líneas de negocio que no son el iPhone, si bien es cierto que en los próximos años va a seguir siendo la fuente de ingresos principal. Se espera reducir su dependencia y apostar por líneas en mayor crecimiento como los servicios en la nube, streaming u otros productos que hasta ahora han tenido menor peso como los Macs o los iPods.

Por último, parece quedar claro que Apple tiene pensado fomentar la compra de empresas de empresas que puedan potenciar estos sectores anteriormente mencionados en el corto plazo, para lo cual disponen de una gran liquidez.

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Cómo valora Vista Equity Partners a Apptio

Comenzamos este nuevo año 2019 con una entrada de valoración de empresas. Hablamos sobre la FinTech Apptio y sobre su reciente adquisición por parte de Vista Equity Partners.

El sector de las FinTech

El sector de las FinTech está desarrollándose a gran velocidad debido a la tendencia a desintermediación de los servicios financieros y a la ventaja de arbitraje. Estos aspectos permiten a estas entidades financieras el no disponer de una regulación tan severa, ayudando a reducir los costes, lo cual sumado a la disponibilidad inmediata y remota de acceso a los servicios, está sumando más adeptos.

La inversión en este nuevo modelo de negocios parece que tiende a la concentración de grandes players en el sector, los cuales están recibiendo inversiones superiores a los 100M€. En concreto en 2018 ha habido más de 35 inversiones por encima de esta cantidad en empresas del sector.

Esta tendencia se puede apreciar con el crecimiento de las inversiones en FinTechs en Europa del 121% YoY, y un crecimiento esperado superior en el próximo año, debido a la concentración dentro del sector y a la necesidad de más capital para crecer en tamaño y empezar a ser rentable.

Modelo de negocio de Apptio

Apptio es una FinTech desarrollada para empresas que les ayuda a la planificación económica y presupuestaria en los ámbitos de IT.

El modelo de negocio de Apptio se basa en el cobro por suscripciones y servicios individualizados a los que les ofrecen la mayor base de datos sobre los posibles costes operativos de las distintas aplicaciones tecnológicas, implementación o uso de la nube, costes de CRM, ERP, uso de energía en las distintas aplicaciones, coste de ciberseguridad o costes relacionados con el reporting.

Esta empresa dispone de más de 600 clientes, incluyendo a más de un tercio de las empresas del Fortune 100, a las cuales las ayuda a realizar las mejores decisiones financieras respecto a las inversiones o gastos en tecnología.

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Evolución Financiera de Apptio

Apptio nació en 2007 gracias a una inversión seed de 7 millones de dólares por parte de Madrona Venture Group, y ha sido capaz de crecer de manera veloz gracias a las inversiones seed que ha recibido, ayudando a escalar el negocio.

La compañía lleva un crecimiento en ingresos superior al 20% CAGR en los últimos 5 años, siendo el año 2017 en el que menos creció su facturación, debido a un crecimiento menor en los ingresos por suscripciones.

Aun así, la facturación en concepto de servicios profesionales individualizados consiguió crecer a en un 10%, muy por encima de los registros de los últimos 3 años, en los cuales crecía alrededor del 5%, consiguiendo de este modo aumentar la flexibilidad de mercados, al no depender tanto de las suscripciones.

Esta misma tendencia positiva se puede apreciar en el EBITDA, el cual, aun siendo negativo, cada vez lo es menor y en el Beneficio Neto el cual cada vez es menos negativo, señales que auguran una situación económico-financiera positiva en un futuro cercano, gracias a la buena tendencia de la compañía y al crecimiento esperado del sector.

Respecto al endeudamiento de la compañía apenas es significativo, debido a la gran liquidez que dispone la compañía en cash, muy superior a las deudas financieras.

Apptio – Evolución Financiera

En miles de $

2017

2016

2015

Ingresos

188.519

160.569

129.251

% Crecimiento

17,41%

24,23%

21,23%

EBITDA

-26.239

-28.151

-39.579

% Crecimiento

-6,79%

-28,87%

 –

EBITDA/Ingresos

-13,92%

-17,53%

-30,62%

EBIT

-26.239

-28.151

-39.579

% Crecimiento

-6,79%

-28,87%

 –

Bº Neto

-25.621

-31.553

-41.007

Vista Equity Partners adquiere Apptio

El 11 de noviembre de 2018 se anunció la adquisición de Apptio por parte de Vista Equity Partners, fondo de capital riesgo americano dedicado a la inversión en empresas de software, data y tecnología, por un montante total de $1,9bn, lo cual supone un múltiplo sobre ingresos de 10x.

El pago de este múltiplo se deriva del potencial de crecimiento que tiene la empresa gracias a la coyuntura actual, en la cual cada vez más empresas están saltando al negocio digital y/o necesitan ajustar sus presupuestos, siendo Apptio uno de los negocios con mayor reputación y base de clientes, actualmente, dentro del sector.

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Valoración de empresas por múltiplos

La valoración mediante múltiplos es un método utilizado en la valoración de empresas que ayuda a calcular el valor objetivo de una empresa. Mediante este método no se calcula el absoluto o el valor intrínseco de la misma, sino que se calcula un rango de valores relativos a otras empresas similares y se utiliza para delimitar mejor el rango que previamente se ha obtenido realizando el método de descuento de flujos de caja. Es un complemento necesario para un buen análisis.

Cómo se aplica el método por múltiplos

Para realizar este método, es necesario encontrar un universo de empresas comparables, ya sea en el sector o empresas que compartan características similares, que operen en mercados similares, entre otros. De todas estas empresas que pueden compartir características, han de ser elegidas aquellas que tengan mayor relación y sean mejor comparables.

Realmente no existe una empresa igual, es por ello que hablamos de valoración relativa, ya que este método no calcula el verdadero valor de la empresa. Sin embargo, debido a que existen empresas que se comportan de manera similar en el mercado, este método de valoración puede servir como un “proxy” a la hora de valorar un rango realista.

Una vez realizada la selección de estas empresas, se pasa a la segunda fase. Se realiza un análisis de todas las métricas que pueden tener sentido a la hora de valorar una compañía, como pueden ser el valor de la empresa dividido entre el EBITDA, el valor de la empresa dividido entre el numero de servicios ofrecidos, entre otros. Métricas que varían y han de ser analizadas personalmente en cada valoración.

Una vez calculados todos estos múltiplos, se pasa a un análisis estadístico para encontrar qué variables realmente influyen en la valoración de la empresa. Se busca encontrar cuales son las variables que afectan de forma significativa a este grupo de empresas en la valoración. Este análisis es crucial para comprender cuales son las métricas que verdaderamente afectan a la valoración de estas empresas comparables, ya que en ocasiones, las variables “típicas” como el EBITDA o las ventas no son los factores que más afectan a la valoración.

Estos datos que se utilizan para la realización de las métricas, tanto la valoración de las compañías, como los distintos estados financieros de las compañías comparables pueden obtenerse tanto de información financiera, que debe ser publicada de manera periódica por las empresas cotizadas, como por datos respecto a transacciones precedentes.

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Resultados del método de valoración por múltiplos

Una vez comprobadas las hipótesis y descubiertas las métricas que funcionan en el sector, se pasa al cálculo de la media y la mediana de estos múltiplos. Normalmente suelen interesar más la mediana de estos múltiplos, para evitar los efectos de aquellas empresas punteras o que peor están valoradas, encontrando una valoración más real. Sin embargo, no se debe desentenderse de la media de los múltiplos, ya que pueden servir para entender la polarización de los sectores y distinguir estratos de empresas comparables.

Gracias a estas métricas, se consigue un rango de valoración, que luego se aplica de forma complementaria al método de descuento de flujos de caja, con el objetivo de precisar mejor la valoración, es decir, sirve de complemento para conseguir una valoración más precisa además de servir como prueba de cordura, evitando errores en las hipótesis utilizadas para la proyección.

Limitaciones del método por múltiplos

Aun así, el método por múltiplos conlleva ciertas limitaciones. La primera es la dificultad de encontrar las empresas que mejor puedan reflejar el valor de la empresa que queremos analizar; este problema puede ser muy relevante, ya que hay en sectores en los que hay pocas empresas y es necesario encontrar empresas de sectores complementarios que tengan ciclos similares o que puedan compartir mercado para poder llevar a cabo esta valoración, lo cual conlleva la necesidad de un estudio personalizado por un equipo con amplia experiencia en el sector que conozcan cómo está el sector y qué empresas pueden comportarse de manera similar, además de tener conocimientos de transacciones previas relevantes.

Otra limitación puede venir radicada en la convicción de los resultados de este método. Es importante recordar que la valoración por múltiplos otorga un rango de valores relativos. Empíricamente está demostrado que este método crea una dispersión a la hora de la valoración final de alrededor del 30%, lo cual repercute significativamente en la valoración final. Es esa la razón de que sea utilizado como complemento al método de descuento de flujos de caja y no como un método de valoración absoluto al uso. Los resultados obtenidos mediante la valoración por múltiplos ha de ser analizada en su contexto para obtener conclusiones relevantes.

Por último, la elección de las distintas métricas sensibles a la empresa puede suponer un reto, ya que obliga a una buena selección de empresas comparables, para poder verificar luego estadísticamente la relación entre las métricas escogidas y la valoración final de las empresas. Es por ello que se necesitan expertos en valoración de empresas que aporten sensatez y cercanía a las condiciones actuales del mercado, todo ello necesario para poder conseguir una valoración que realmente aporte precisión a la metodología base de  descuento de flujos de caja.

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Valoración de empresas por Descuento de Flujos de Caja

En esta nueva entrada de Abra Academy vamos a hablar sobre la valoración de empresas utilizando el método por Descuento de Flujos de Caja y que se utiliza para medir el valor realizable de una inversión. Explicaremos cómo calcular la rentabilidad exigida por el accionista (Ke) o el valor terminal y las limitaciones que supone. Expondremos también un ejemplo prático como apoyo al texto.

En esta nueva entrada de Abra Academy vamos a hablar sobre el método de valoración por Descuento de Flujos de Caja y que se utiliza para medir el valor realizable de una inversión. Explicaremos cómo calcular la rentabilidad exigida por el accionista (Ke) o el valor terminal y las limitaciones que supone. Expondremos también un ejemplo prático como apoyo al texto.

El descuento de flujo de caja, o método de valoración intrínseca, es el método que se utiliza para medir el valor realizable de una inversión. Es un método de valoración que parte de proyectar todos los flujos futuros de caja generados por las operaciones de la compañía, y descontándolos por la rentabilidad exigida por los inversores.

Para calcular los flujos futuros de la compañía, se parte de los datos financieros (Balance, PyG y Cash Flow) históricos de los últimos años, y se realizan suposiciones realistas basándose en el crecimiento esperado de la empresa como en el comportamiento del sector en el que opera. Por lo tanto, es muy importante disponer de expertos valoradores que conozcan el sector para poder ser lo más realistas e objetivos posibles, sino esta valoración “objetiva” pasaría a ser una simple ficción matemática sin valor real. La clave en este método de valoración es la capacidad del analista y la experiencia en operaciones similares.

Como podrá haberse dado cuenta, cuanto más largo se proyecte estos flujos de caja, más difícil será acercarse a lo que realmente sucederá, ya que las suposiciones dejaran de ser tan precisas. Es por ello por lo que normalmente, dependiendo del sector y del ciclo de vida de la empresa, se buscará proyectar la generación de flujo de caja entre 5 y 10 años.

Tal y como hemos mencionado antes, mediante este método buscamos descontar todos los flujos futuros de caja generados, por lo que una vez proyectados los primeros 5 o 10 años, procederemos a simular el resto de los flujos de caja, y lo agruparemos bajo el nombre de “Valor Terminal”.

Como calcular la rentabilidad exigida por el accionista (Ke)

La tasa a la que tiene que descontarse los flujos proyectados es la rentabilidad exigida por el accionista, que no es la rentabilidad esperada ni la rentabilidad histórica. Por tanto, dicha tasa será distinta para cada inversor en función de su aversión al riesgo.

Es importante comentar que los flujos a descontar por la rentabilidad exigida por los accionistas deben ser los flujos de caja libre para el accionista (después de inversiones y de financiación).

Una manera práctica de calcular es la siguiente: Re=Rf+Rp, donde

  1. Rf: Tomar como referencia una rentabilidad libre de riesgo por ejemplo el bono a largo plazo (10 años) del mismo país que la empresa que valoramos.
  2. Rp: Sumamos una prima de riesgo. Esta prima dependerá de la percepción del riesgo operativo que tenga la empresa. Se tienen en cuenta aspectos como si el sector es cíclico, la madurez de la empresa, estructura de costes (fijos vs variables), diversificación de productos, diferenciación de producto, concentración de clientes, grado de regulación del sector, etc.

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Cómo calcular el valor terminal

Para calcular el valor terminal hay dos maneras distintas, las cuales han de ser aplicadas en distintos casos:

1) Método de crecimiento perpetuo

Este método supone que la empresa va a crecer de manera razonable por tiempo infinito y que el retorno de la inversión va a ser mayor al rendimiento exigido.

Para ello, lo primero es ver en que ciclo económico se sitúa el sector en el que opera, la empresa y sus productos y luego se analiza que crecimiento sostenible puede tener en el futuro.

2) Múltiplos de Salida

Este método supone que los múltiplos del sector son buenos indicadores del valor real de la compañía, por lo que primero se busca un universo de empresas que sean comparables. Después se buscan las variables que realmente influyan en el valor de la compañía mediante un análisis multivariante. Tras esto se divide el valor de las distintas empresas seleccionadas por esas variables y se calcula la mediana. Por último, normalmente, se multiplica la mediana que hemos calculado por el valor de esta variable de nuestra empresa.

(ej: Imaginémonos que estamos analizando una empresa industrial, ya hemos hecho un análisis de las empresas del sector o de sectores complementarios y hemos escogido las empresas que sean mejor comparables. Hemos comprobado que el EBITDA es la variable que mayor relación tiene con el valor de las empresas. Hemos calculado también la mediana y nos da que las empresas tienen una mediana de 8 veces su EBITDA, por lo que multiplicaríamos el EBITDA de nuestra empresa por 8, consiguiendo de este modo el valor terminal de la empresa)

Para poder calcular el valor terminal mediante los múltiplos de salida es fundamental el conocimiento del sector en el que opera la empresa, del desarrollo del mercado y capacidad para encontrar las variables que realmente tengan relación con la valoración final, ya que en muchos sectores, como lo puede ser el tecnológico, los múltiplos de EBITDA pueden distorsionar la valoración final y hundir o sobrevalorar de forma equivocada la valoración real de la empresa. Es decir, hay que utilizar múltiplos que realmente influyan en la valoración de la empresa, lo cual difiere en cada sector o del ciclo económico que viva la empresa.

La suma de los flujos de caja descontados y del valor terminal sería el valor intrínseco de la empresa.

Ejemplo de valoración de DCF

En el siguiente ejemplo podemos apreciar de manera muy simplificada como opera la valoración por descuento de flujos de caja, en este caso aplicaríamos una tasa de rentabilidad exigida del 10%.

Limitaciones del método de DCF

Las limitaciones que esta metodología puede tener es la dificultad de encontrar suposiciones realistas, lo cual implica la necesidad de ser asesorado por un experto para evitar una valoración vacía de sentido, que solo llevarían a decisiones de inversión o desinversión sin sentido.

Además es un método que no tiene en cuenta el ciclo económico y la posible revalorización o auge de ciertos sectores, es por ello que este método debe ser apoyado en el método de múltiplos para conseguir un rango realista y objetivo.

Para conseguir la mayor precisión con el descuento de flujos de caja, es recomendable un análisis personalizado de la empresa para ser capaz de predecir de forma más certera los flujos de caja y por ende, el valor real de la empresa.

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El método de valoración de un Venture Capital

Los fondos de Venture Capital utilizan una metodología específica de valoración llamada Método de Venture Capital (Venture Capital Method, VC Method).

Este tipo de inversión aparece en una fase muy incipiente del proyecto, sucede cuando este necesita inversiones relevantes (desde medio millón de euros hasta unos pocos millones) y la fuente típica de financiación suele ser un fondo de Venture Capital. El Venture capital busca rentabilizar sus inversiones mediante la venta futura de su participación siendo, por tanto, un accionista temporal en la empresa.

Los fondos de Venture Capital utilizan una metodología específica de valoración llamada Método de Venture Capital (Venture Capital Method, VC Method).

Este tipo de inversión aparece en una fase muy incipiente del proyecto, sucede cuando este necesita inversiones relevantes (desde medio millón de euros hasta unos pocos millones) y la fuente típica de financiación suele ser un fondo de Venture Capital. El Venture capital busca rentabilizar sus inversiones mediante la venta futura de su participación siendo, por tanto, un accionista temporal en la empresa.

¿Por qué los métodos tradicionales de valoración no sirven a un Venture Capital?

En el caso de las empresas tecnológicas este método de valoración se acomoda mejor a su naturaleza. Otras formas de evaluación como el descuento de flujo o la valoración por comparables no son tan válidas por las siguientes razones:

  • La incertidumbre que acompaña el plan de negocio de una startup es tal que cualquier valoración por descuento de flujos resulta inviable.
  • Cuanto antes se realice la ronda de financiación, más riesgo corre el Venture Capital. Si hay distintas rondas, habrá distintas tasas de descuento, algo a lo que el método de valoración de flujos tampoco se adecúa bien.
  • La valoración por comparables tampoco es de gran utilidad, porque en la etapa en la que se encuentra la startup tampoco hay comparables.

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¿Cómo funciona el método de Venture Capital?

El Método de Venture Capital resulta el más adecuado. Este método se basa en una valoración de atrás hacia delante. En primer lugar, el VC debe estimar el valor de la sociedad en el momento de la venta futura de la sociedad. Para ello, se pueden emplear métodos tradicionales de valoración como descuentos de flujo y/o, la mayoría de las veces, múltiplos.

En segundo lugar, se debe plantear cuál será el % de participación que espera tener el VC en el momento de la venta. El porcentaje de la participación dependerá de dos factores:

  • Del resultado de la negociación con el emprendedor. Es común que del resultado de este acuerdo vaya acompañado de cláusulas (ratchets) por las que la participación del emprendedor y el VC se van ajustando con el tiempo en función de que se alcancen determinados hitos en la empresa.
  • De las aportaciones en posteriores rondas de financiación y a qué valoraciones entran los nuevos VC.

En el tercer paso el VC debe determinar su rentabilidad exigida. En realidad, los fondos de Venture Capital no piensan en términos de rentabilidad exigida sino en términos de multiplicador (número de veces que se multiplicará su inversión en el momento de la salida) y cuántos años serán necesarios que transcurran desde el momento de la inversión hasta ese momento de salida. Es natural que los fondos de las primeras fases exijan multiplicadores de 10 veces, los Venture Capital de las fases posteriores ya exigen menos multiplicadores, pues el riesgo de la inversión se ha reducido considerablemente y la empresa está más próxima a ser vendida.

Finalmente, y una vez elegido el multiplicador, se debe comparar el multiplicador que exige el VC con el que ofrece la inversión. Si es mayor, estará inclinado a tomar una decisión positiva de inversión y si es menor no.

Factores a tener en cuenta con el método de Venture Capital

El método Venture Capital presenta numerosas deficiencias. En primer lugar, dicho método requiere de la confianza en el crecimiento del proyecto y los ingresos futuros. Como se destacó, el método de valoración basado en los ingresos de la compañía en una fecha futura es extremadamente difícil y especulativo. Todos estos matices identificados y que se basan en las valoraciones del mercado hacen este método menos certero. Finalmente, la tasa de descuento de retorno o los múltiplos requeridos por los inversores es un referente subjetivo pues se obtiene del riesgo percibido por un determinado inversor y, hasta la fecha, no existe un método fijo para asignar el riesgo asociado con el negocio. Por lo tanto, el método de Venture Capital puede producir resultados tremendamente variados entre inversionistas.

Por todas estas razones, es prudente contar con el conocimiento de un experto en valoración de empresas para realizar este tipo de transacciones.

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Valoración de una empresa Saas

Software as a Service (SaaS) es una industria única y en crecimiento, que requiere consideraciones especiales a la hora de vender. En este post, aprovechamos nuestra experiencia y conocimientos para profundizar en la valoración de SaaS.

Software as a Service (SaaS) es una industria única y en crecimiento, que requiere consideraciones especiales a la hora de vender. En este post, aprovechamos nuestra experiencia y conocimientos para profundizar en la valoración de SaaS.

¿Cómo valorar un negocio Saas?

Cómo valorar un negocio SaaS es quizás uno de los debates más controversiales y ambiguos entre los empresarios, inversores y asesores de pequeñas empresas en este momento. Es una práctica habitual reducir la valoración a aplicar un múltiplo sobre los ingresos o ganancias de la empresa.  No obstante, la mayoría de los gurús financieros consideran a la valoración por múltiplos de utilidad muy limitada debido a su gran dispersión. Esto dará pie a otro post específico sobre este método. Puedes acceder a las conclusiones de Pablo Fernández en este link donde explica que este método debería utilizarse como complemento a una valoración por descuento de flujos. También se puede contar con un experto en valoración de empresas que a través de su experiencia resuelva la dispersión y ayude a determinar el múltiplo adecuado.

La mayoría de las pequeñas empresas valoradas en menos de $ 5 millones se estiman utilizando un múltiplo de las ganancias discrecionales del vendedor. SDE (Seller Discretionary Cash Flow) es la ganancia que le queda al propietario de la empresa una vez que todos los costos de los bienes vendidos y los gastos operativos críticos se han deducido de los ingresos brutos y en los que se puede incluir cualquier salario de propietario por la eficiencia impositiva ya que la mayoría de las pequeñas empresas son operadas por sus propietarios y, por lo tanto, tienen un salario y gastos asociados.

Sin embargo, la situación cambia a medida que las empresas crecen. En las empresas más grandes, hay más empleados y más personal de administración. Del mismo modo, la estructura de propiedad tiende a fragmentarse con varios accionistas que normalmente desempeñan un papel menos activo en el negocio. En este caso, se emplea una nueva referencia de ganancias antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA).

La medición del crecimiento de los ingresos tiene sentido para la valoración de SaaS, pero es muy importante tener en cuenta que esta filosofía de valoración se basa completamente en crecimiento.  Si el negocio de SaaS no crece, entonces los ingresos no están ahí para respaldar la ganancia pronosticada en el futuro. Esto quiere decir que se considera que hay cierta correlación entre el crecimiento de las ventas y el múltiplo aplicado como veremos en el apartado siguiente.

EXPERTOS EN CORPORATE FINANCE

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El múltiplo y variables a tener en cuenta

El múltiplo es una de las piezas más importantes de la ecuación y se ve afectado por docenas de factores relacionados con el negocio. Esos factores abarcan una amplia variedad de aspectos financieros, de tráfico y operativos, pero en última instancia se reducen a la transferibilidad, sostenibilidad y escalabilidad del negocio.

  1. La edad del negocio trayectoria más larga demuestra a un comprador que ha demostrado ser sostenible y también es más fácil de predecir en términos de ganancias futuras.
  2. También se ha de tener en cuenta las tendencias, la clave es invertir en un negocio que tiende de manera constante e idealmente hacia arriba. Por lo tanto, cuanto más rápido crezca el negocio, más se extenderá el múltiplo hacia el extremo superior.
  3. Por último, se ha de tener en cuenta el “Churn” ya que las métricas de los clientes son de vital importancia para los propietarios de negocios de SaaS y, en consecuencia, son de gran interés para los compradores de negocios.

Métodos de valoración

Uno de los métodos que utilizamos se conoce como “Earnings-Multiple”. En una empresa pública, esto tiende a manifestarse como múltiplos de P / E, EV / EBITDA y EV / Ventas u otras iteraciones de estas métricas centrales.

En el mundo de los negocios de internet, los inversores se han inclinado cada vez más por la metodología de base múltiple debido a su simplicidad ante la escasez de datos financieros o comparables. Este método estipula que el comprador debe llegar a una valoración multiplicando el flujo de caja discrecional del vendedor (SDC) por un múltiplo que sea apropiado para el negocio. Aunque como hemos comentado la variabilidad de los múltiplos limita la aplicabilidad de este método y haga requerir de apoyo de terceros.

Otros factores a tener en cuenta en la valoración

Además de las métricas de SaaS que acabamos de mencionar, existen otros factores importantes que deben tenerse en cuenta en el proceso de valoración.

  1. Canales de adquisición de clientes, Reconociendo la mayor tasa de abandono que experimentan las pequeñas empresas de SaaS orientadas a las PYME, la adquisición de clientes es comprensiblemente un punto focal para evaluar la longevidad de estos negocios.
  2. Ciclo de vida del producto, todo software necesita desarrollo para mantenerse al día con los requisitos del cliente o para hacer crecer aún más el negocio. Por esta razón cuando la empresa sale al mercado, generalmente es una buena práctica tener el producto en un punto alto de su ciclo de vida de desarrollo, en otras palabras, no requiere una actualización importante en el corto plazo.
  3. Competencia, La competencia en el sector es de gran interés para los compradores al evaluar un negocio de SaaS. Claramente, es importante comprender el nivel de competencia para cualquier compra potencial. En SaaS se convierte en un tema de gran interés debido al número generalmente mayor de jugadores financiados por capital de riesgo en la industria y los altos costos de desarrollo asociados con el modelo comercial. Un negocio SaaS más pequeño en un nicho altamente competitivo, tenderá a encontrarse con poco financiamiento e incapaz de competir con empresas respaldas por un mayor capital.

Como conclusión, podemos decir que los modelos Saas permiten aportar una mayor predictibilidad a los flujos futuros en general basados en una alta recurrencia. Por ello, el mercado tiende a aplicar el método de múltiplos por su simplicidad olvidando su alta dispersión. Contar con un experto en valoración de empresas permite una mejor elección del múltiplo debido a su experiencia.

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LIFULL Co adquiere Mitula. ¿Cómo se ha valorado la operación?

Valoramos desde el punto de vista del corporate finance, la inversión realizada por LIFULL Co al adquirir Mitula Group, grupo de clasificados digitales que opera sitios de búsqueda vertical y portales clasificados. La operación tuvo lugar el pasado 9 de mayo de 2018.

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Mitula Group

Mitula Group es un grupo de clasificados digitales que opera sitios de búsqueda vertical y portales clasificados, con sede en Madrid. Opera 110 sitios que cubren bienes raíces, automóviles, empleos y moda en 54 países diferentes y 21 idiomas diferentes. Además, opera 10 portales de propiedades en los mercados asiáticos SE.

Mitula es una empresa nacida y criada en España, pero que desde 2015 cotiza en el mercado de valores de Australia.

La funcionalidad de búsqueda vertical del Grupo Mitula brinda a los usuarios de sus sitios web la posibilidad de buscar en listados de múltiples verticales, como bienes raíces, automotriz, empleo y, en algunos países, alquileres vacacionales, y obtener resultados de búsqueda de múltiples anunciantes con una consulta de búsqueda. Con el acceso a los resultados de búsqueda de múltiples anunciantes, se ofrece a los usuarios una experiencia de búsqueda más conveniente y eficiente que la búsqueda en el sitio web de un solo anunciante.

Variable 2015 2016 2017
Facturación 20.568,035 28.022,988 33.595,067
Ebitda 2.588,623 8.173,723 5.277,721
Deuda financiera neta -21.002,933 -20.462,205 -13.140,802
Inversión 1,462 1,462 1,462
Crecimiento 92% 36% 20%
Rentabilidad 13% 29% 16%
Solvencia -8,11% -2,5% -2,49%

Fuente: Yahoo Finance (en miles).

  • Inversión = Var. Inmovilizado + Amort. Inmovilizado
  • Crecimiento = Var. Facturación
  • Rentabilidad = EBITDA / Facturación
  • Solvencia = Deuda Financiera Neta / EBITDA
Múltiplos de valoración 2017  
Valor empresa 135,49M
EV/Ebitda 12,57
EV/Ventas 4,03

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LIFULL Co y la adquisición de Mitula

La empresa australiana de clasificados digitales Mitula Group dijo el miércoles que el portal inmobiliario japonés Lifull Co acordó comprar la compañía por unos $140M y fusionarla con la unidad de clasificados en línea Lifull.

Los accionistas de Mitula recibirán 0.0753 acciones de Lifull por cada acción que posean. Esto valora a Mitula en alrededor de A $ 0.8742 (dólares australianos) por acción, una prima de alrededor del 95 por ciento, basado en el cierre de las acciones el miércoles.

Mitula dijo que su junta recomendaba a los accionistas votar a favor del acuerdo, en ausencia de una propuesta superior.

LIFULL Co., Ltd. es una compañía que opera servicios de información inmobiliaria y de vivienda. Es el servicio de listado de información inmobiliaria y de vivienda más extenso. Fue establecido en 1997 con la aspiración de cambiar la industria de bienes raíces. Su principal servicio es la operación de LIFULL HOME’S, un sitio web que brinda información sobre bienes inmuebles y viviendas, que proporciona la biblioteca de información sobre propiedades más extensa de la industria en Japón. Además de su enfoque en Mainstay Housing, LIFULL se ha expandido a áreas relacionadas como Cuidado de Enfermería, Diseño de Interiores y Seguros. El Grupo también está proporcionando activamente sus servicios en 57 países diferentes en todo el mundo.

Otras inversiones en el sector de clasificados

Empresa Descripción País Importe Fecha
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